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不良资产,投资品中一颗另类的明珠

目前,我国的不良资产行业无论是从政策层面还是市场信息反馈层面,都处于一个“井喷”的时代。近年来,在我国经济增长趋势回缓和去杠杆、去产能的双重挑战下,资本市场的债务风险暴露得更加明显,导致不良资产在一定程度上加剧影响实体经济的流动性和发展。那么针对我国目前总体的经济形势,不良资产的行业发展动向已成为当下热议的话题之一。
 

不良资产的成因

 

▎银行资产端风险偏好上升,系统内不良贷款规模增加

 

在利率市场化改革的背景下,银行为了争夺存款额竞相提高存款利率,导致存贷利差收窄,负债成本上升;负债成本的上升继而加大了银行的经营压力,导致银行的风险偏好水平上升,向收益率较高但同时风险性也较高的资产端倾斜,进而导致资产质量水平的下降,这也是导致银行系统内不良贷款规模和不良贷款率双升的直接原因。

 

根据中国银监会披露的数据显示,截至2018年四季度末,商业银行不良贷款率1.83%,较上年同比增长0.09个百分点;商业银行不良贷款余额为2.03万亿元,较上年同比增加1.06万亿元。

 

▎中小企业升级转型,不良资产处置需求增加

 

随着我国市场化经济的不断深入,有不少中小企业面临着从未有过的问题和困难,部分企业在升级转型时期出现了盈利水平下降,甚至生产经营困境,这也间接增加了不良资产的处置需求。

 

▎债市风险攀升,不良资产规模增大

 

自1999年我国成立不良资产管理公司起,不良资产的主要来源是银行体系内的坏账,但近年来,由于债市风险的逐渐攀升,也增大了不良资产的处置规模。受到供给侧结构性改革的影响,2018年信用债违约频发,这些主体遭遇了再融资收紧、投资人风险偏好下降的状况,呈现出涉及资金量大、分布行业广、多为民企和上市公司的特点。

不良资产如何处置?

 

不良资产投资在各种投资策略里属于收益中等偏上,风险偏低的投资类别。很多投资者由于不了解不良资产的处置原理,会误解这个标的的风险性很高,但实际上,判断风险的一个最重要的标准就是它的价值与价格之间是否存在较大偏差。

 

即使是存在诉讼、债权债务纠纷的投资标的,只要有足够的利润空间,就可以用专业技能解决掉大部分风险。

 

原工行行长杨凯生对不良资产处置有三点非常经典的描述:

 

“冰棍效应”:不良资产如果得不到及时处置,就有可能像冰棍一样不知不觉化掉,所以不良资产要抓紧处置、及时止损。

 

“好苹果与坏苹果理论”:以一筐苹果为例,其中有好苹果也有坏苹果,是该拣好的吃还是拣差的吃?如果拣差的,那么最后吃到的都是差的,因为苹果在不断地腐烂。正确的吃法是分类,好苹果直接吃,坏苹果削了吃。

 

“轮胎理论”:例如收购一辆二手车,差一个轮胎,如果不修理直接卖就不值钱,如果买一个轮胎装上,这辆车就成了好车,可以卖更多价钱。同样的道理,对一些不良资产给予适当的投资,提升价值以后再进行变卖,可以获得更大的收益。

 

与不良资产相生相伴:AMC发展历程

 

▎国有银行注资,政策性不良资产剥离

 

1999年,为满足巴塞尔协议的监管要求,国家主导成立了信达、东方、长城、华融四家资产管理公司,主要是为了接收四大国有银行和国开行近1.4万亿的不良资产。四大资管公司按银行不良贷款的账面价值收购其不良资产,资金来源主要是人民银行贷款和AMC金融债券,其实可以简单理解为是国家的救市。到2000年末,国有银行的不良贷款率已下降超过10个百分点,但仍未完全解决深层次问题。

 

▎国有银行股改,二次剥离与接收

 

为配合国有银行的股改上市,2004年再次进行了大规模的不良资产剥离,根据银监会数据显示,四大行的不良贷款余额已从2003年的2.54万亿下降至2008年的0.56万亿,不良贷款率从19.6%下降到2.42%。这一次剥离与上次最大的不同在于,AMC是按银行不良贷款账面价值的50%收购资产,国有银行也共同承担了不良贷款带来的损失后果。

 

▎向商业化处置转型,地方性AMC持牌

 

2004年起,四大AMC开始向更多的金融机构(如股份制银行)开展商业化收购不良资产的业务。2007年,财政部要求四大AMC将其历史上形成的政策性业务与商业化业务分账核算,商业化业务由四大AMC自负盈亏。

 

另外,2013年末,中国银监会发布了《关于地方资产管理公司开展金融企业不良资产批量收购处置业务资质认可条件等有关问题的通知》,允许各省设立或授权一家地方AMC,参与本省范围内的不良资产处置业务。2016年银监会出台了“1738号文”,又打破了只允许各省设立一家地方AMC的限制,截止目前,全国已有53家地方AMC注册成立。

行业格局的演变
 

▎放贷主体的变迁

 

在2005年以前,银行的放贷主体主要是政府和国有企业,所以不良资产基本集中在基建类资产上,这类资产具有流动性差、处理难度高、受众面小的特点,所以在不良资产行业发展初期是一个高壁垒、玩家也比较特殊的行业。

 

在2005年到2010年期间,银行放贷主体发生了转变,开始向民营企业倾斜。由于2008年的金融危机,国家实施了量化宽松政策,将不良资产的暴露风险延后。

 

2012到2013年,民营企业集中爆发了大量不良资产,主要以民营企业的抵押物、厂房、土地、住宅等资产为主,这些资产具有流通性强,处置难度相对较低的特点,为目前AMC主要处置的不良资产类型。

 

▎处置方式有哪些?

 

首先不良资产的清收处置有协议转让、招标、折扣变现、拍卖等形式,其中拍卖是通过法院裁决,把债权转移成物权的一种方式,是避免债权纠纷常用的一种不良资产处置方式,可分为打包债权处置和单宗物权拍卖处置。

 

而打包处置和单宗处置又是一个成功率和溢价率的平衡游戏:打包处置成功率更高,但溢价率低;单宗处置带来的单个资产溢价率更高,但大概率会碰到无法成功处置掉的尴尬处境。

 

现阶段的不良资产市场情况是,AMC为了提高整体资产的溢价率,更愿意把持有的不良资产拆分为单宗债权或抵押物,单独拍卖处置。并且只要参与人群的基数足够大且多样化,单宗处置的成功率和溢价率也会有双升表现。
 

参与主体

 

从2012年开始第一单互联网司法拍卖,到2016年最高院出台《关于网络司法拍卖若干规定的司法解释》,要求全国3000多家法院从2017年起全部通过网络交易方式处置司法拍卖标的物。

 

这相当于在全国范围内改变了以往通过法院端对于不良资产的处置环境,参与资产处置的主体也从信息相对封闭、受众相对局限的线下拍卖转变成为信息更透明化、受众更广的网络拍卖,这里最大的变化是让更多的终端需求者直接参与到了不良资产的处置过程中来。

 

以淘宝为例,淘宝司法拍卖正以三到五倍的速度飞快发展,现在已成为一家年成交额超3000亿的司法拍卖平台。不良资产行业内的玩家开始变得多样化,降低参与门槛后的市场流动性也进一步提高。

 

另外,受到近几年房地产市场格局变化的影响,土地价格升高、拿地难的问题更为突显,所以也涌入了一批像万科、绿地、远洋这样的房地产开发商巨头参与到不良资产行业中,使得目前行业中房产类资产出现了供不应求、处置效率高的情况。

 

 

总结及展望

 

不良资产是一个很大的市场,其中也存在着相当大的利润空间,但是之前一直并不特别欢迎新玩家的加入,核心在于市场整体相对封闭,原有的资产属性也导致参与门槛很高,将一大部分潜在投资者挡在了门外。

 

但《关于网络司法拍卖若干规定的司法解释》的出台让不良资产行业发生了根本性的转变,网络司法拍卖平台让参与流程更公开化、透明化、高效化,并且不良资产的种类也更加丰富,市场流动性变高,终端需求者增多。

 

不过,对于原有的传统不良资产处置机构来说,并不是一件好事,因为他们原先利用信息不对称赚取差价的时代一去不复返了。而对于还未入局的玩家来说,则是一个千载难逢的好机会,不良资产行业由于时代的变革,敞开了大门,欢迎新玩家的加入。

 

当然,目前我国的不良资产行业并未成熟。在成熟市场上,不良资产投资在另类投资中算是一个大类,但在中国,更多的投资机构在房地产、私募股权、对冲基金上的配置较多,而不良资产配置相对较少。

 

可见,不良资产行业接下来还需经历一个信息化、再互联网化的过程,已经有不少业内人士开始做出改变,嗅觉灵敏的投资人也在迅速布局市场。未来的不良资产市场将通过信息化、数据化的方式使整个行业变得更加标准、规范,也会诞生出细分专业化方向的代表公司,以及更加多样的投资产品。